羊城晚报讯国家统计局18日发布柔软

编辑推荐： 月21日，陈启宗先生如约在恒隆地产2017年度报告中发布最新一份《致股东函》，这种与股东以及外界交流的方式他坚持了20多年之久。

在《致股东函》中，陈启宗先生分析了内地的零售环境，一如他以往的观点，他看好内地零售商铺及购物商场的业务发展，但亦为大部分项目质量表示担忧。

陈启宗简要提及了内地及西方经济政策的差异，并谴责金融市场中的投资银行对经济的不利影响。论及此事，陈启宗赞赏其子陈文博的从业选择。

对于恒隆内地项目的表现，他信心不改，但也正视在内地投资发展存在的问题。 无疑我们日后定会购置土地，可是时机和结果均不确定，这对我们的意志力将带来考验。我们须恪守过往行之有效的发展策略，同时亦需要开拓创新思维。

在此封《致股东函》中，陈启宗先生亦向外界展示内部对于管理层继任的关注，相比内地发展之考验，他认为这个问题是更迫切的挑战。

对于未来的业绩表现，陈启宗并不预期2018年的租金收入与去年有太大差别，最可能的结果是温和增长。不过，他相信，此后零售市场复苏所带来的正面影响应该很快来临，而溢利总额将再次视乎蓝塘道项目的销情而定。

由2020年开始，此后连续多年，租金收入应会攀升，利润增长亦会紧随其后。本公司的另一个增长阶段应该很快就要到来。

以下为陈启宗先生亲笔撰写的恒隆地产2017年度报告致股东函全文(有部分删节)，观点地产新媒体继续第一时间新鲜呈现，以飨读者。

业务回顾

内地和香港的零售销售持续复苏。由于租赁合约的延后效应，相关的增幅尚未转化成租金增长。这或许需要再过12至18个月，才会为我们的业绩带来正面的影响。

在内地，奢侈品销售的复苏尤其强劲。与去年同期类比，我们所有的购物商场都有所改善，增幅由沈阳的市府恒隆广场的1%，至大连的恒隆广场的99%。其余的大部分购物商场的销售额之增幅为10%至12%，而上海的恒隆广场的销售额则攀升了26%。几乎所有物业的租出率都有所提高，其中以无锡的恒隆广场和天津的恒隆广场的升幅最大。

整体而言，与过往数年相比，本年度租赁的合约终止和租金下调的情况远远较少。就上海的港汇恒隆广场及无锡的恒隆广场而言，租金收入的下调全因为优化工程和建筑工程，导致购物商场的零售面积减少。上海的港汇恒隆广场因进行优化工程，平均有20%的零售面积受影响，一度更达 0%。同类比租金收入较往年同期高出7%。至于无锡的恒隆广场，倘撇除因受到第二座办公楼的建筑工程而影响的9%零售面积，其租金收入平稳。比较2017年下半年和同年首六个月，租金收入上涨9%。

上海的办公楼业务表现持续受压，租金收入回落8%，主要是由于上海的恒隆广场更换主要租户需时。新的长期合约现已签订，其租金水平可观，且新租户的质素远较旧的为佳。无锡的恒隆广场和渖阳的市府恒隆广场的办公楼表现理想，租出率均达80%或以上，而无锡的办公楼的租出率实际上接近90%。

这一切说明，六年的寒冬现已成为过去。即使是面对最多挑战的沈阳的市府恒隆广场，其业绩也在逐步改善。全新的当地管理团队正为我们带来良好业绩。本人预期未来一、两年间，我们的营运数据会进一步上扬。

2017年下半年，香港的零售销售的复苏较强劲。倘撇除正在进行大型优化工程的若干物业，我们的租金收入同比上升 %，零售额则增加8%。然而，诚如六个月前所述，即使市场萎缩，我们在过去数年间仍表现卓越，致令租金基数升至较高水平。因此，本人不会期望租金会如过往数年般大幅增长，但应可获得低个位数的增幅。

香港住宅销售依然强劲。楼市自2016年第二季出现稍微调整后，市况一直在上升。尽管2017年下半年增长速度稍为温和，但有迹象显示楼价或会重拾升势。

我们乘着利好的市况，进一步售出库存以获取可观的溢利。由于2016年我们售出大部分余下单位，是以2017年供放售的单位并不多。因此，销售总额及溢利双双下调。2016年，我们售出浪澄湾4 6个单位，而在回顾年度，我们售出226个单位，至年末仅余十个单位待售。截至今天，待售单位仅余六个。至于君临天下，我们在2017年上半年售出1,122个豪华单位的最后一个。两个项目的边际溢利率一直持续上涨，其中浪澄湾为65%左右，君临天下则为85%。

去年，我们售出蓝塘道2 9的另一间半独立式大宅，而单在本月我们便再售出两间大宅，尚余1 间待售。我们或许在本年度余下时间出售更多。有意思的是，迄今为止售出的五间大宅中，只有一间是售予内地买家。边际溢利率一直令人满意。

综合以上种种情况，内地和香港的租金收入与去年同期相比变化不大。由于售出的香港住宅单位远远较少，收入因而下调了 6%。股东应占纯利因物业重估收益提高了 1%。倘撇除重估收益，股东应占基本纯利回落1 %。

这样的业绩表现实属意料之内，至少对本信函和我们主要股东恒隆集团的致股东函的恒常读者如是。这些数据基本上反映了本人六个月前对市场和我们自身的情况的看法。各地的零售环境都有明显改善，不久将为我们的业绩带来正面的影响。本人相信，未来会有更好的日子。

本人对前景乐观的原因有两个。首先，在我们的行政总裁陈南禄先生的领导下，我们的管理层在过去七年脱胎换骨。我们今天是一家更好的公司，更能应对瞬息万变的市场环境。我们会继续精益求精。

其次，中国经济正经历理想的转变，个人消费正迅速成为中国经济的支柱。不久以前，个人消费约占整体经济的三分之一;现已远超40%，整体经济规模亦变得更大。相比之下，美国的同类占比约为69%。尽管中国未必可以与美国的数字相提并论，但假以时日，将会贴近美国。由于中国的储蓄率偏高，故难以看到中国人消费如此多;然而，从今天的水平看来，有关百分比增至50%至55%是有可能的。一直以来，中国整体经济正逐步扩张，国内生产总值在未来数年有望能维持在6%甚或6.5%以上的年增长。这对我们而言是个好消息。

2017年，中国的出口亦有可观增幅，但公共投资的增长速度却变得温和。后者从概念上能充当缓冲作用，以调整经济增长率。在拉动经济的三头马──出口、公共投资和消费──当中，公共投资是唯一基本上受政府调控的，而北京绝对有充足的财政资源在有需要时投入更多。

无论如何，从种种迹象看来，目前中央政府似乎满意现时个人消费担当更重要的角色。本人认为，这是北京领导人称之为高质量增长的一部分，而一众西方经济学家对此也会认同。

另一种将中国个人消费与其他主要国家比较的方法，是从人均零售面积(以平方米计)入手。美国每名市民平均有逾2.2平方米的零售面积，是最 购物商场泛滥 的国家，远远抛离第二名人均零售面积为1.5平方米的加拿大。香港、新加坡和澳洲的人均零售面积各约1.1平方米。这数字在往后的排名大幅下降。在欧洲，英国以0.5平方米成为全欧之冠，法国低于0.4，意大利及西班牙均少于0. ，而德国则连0.2也不到。

中国的数字与意大利和西班牙相若，人均零售面积为0. 平方米，这还不到美国的七分之一。倘撇除中国庞大而消费力较低的农村人口(约占1 .8亿人口中的4 %)，并将所有零售面积仅分配给城市居民，这一数字仍只是约0.5平方米。

那么为何部分投资者不满地说中国的购物商场太多呢?首先，大部分新设施都集中在一线和二线城市。其次，零售面积的增长速度着实令人惊讶。尽管中国的人均零售面积与其他国家相比仍然占优，但一般观察者却有另一种看法。这种所谓 供应过多 的想法连同电子商贸的冲击，导致部分投资者对中国的零售地产业务失去信心。令人称奇的是，部分分析员因观察到美国市场供应过剩的问题，而假定中国情况亦然。

尽管如此，中国的许多购物商场的确将如某些美国同行一样，于未来数年内关闭。诚如本人早前撰述，这类购物商场纵使相对较新，但大部分质素强差人意，甚或不堪入目，它们的所在位置也未如理想，而且设计不当兼建筑差劣。坦白说，它们不值得继续存在。最终，消费者只会集中到更好的购物商场消费，当中包括我们的物业组合。市场竞争汰弱留强，令强者愈强。这就是市场经济之道。

与世界其他各地相比，我们有幸能在中国一线和二线城市等市场经营业务。中国经济每年增长6%至7%，中产收入和个人消费的增长速度比国内生产总值还要快。很多市民只是在过去10年至20年才开始购买基本日用品以外的商品，成为购物意欲极强的消费者。

中国一线和二线城市的实地环境也有利零售商铺及购物商场的业务发展。这些城市有高密度的人口，为位置优越和建造优良的购物商场提供大量客流。不论是网上购物或光顾实体商店，购物皆十分便利。

在本人的2011年年末致股东函中，曾将美国的拉斯维加斯、阿联酋的杜拜和中国这三个本人认为拥有最佳购物商场的市场互相比较。拉斯维加斯的购物商场经常以新意念和新设计领先;杜拜的购物商场发展商则加以改良，使设施更大更优。而中国的购物商场发展商，像我们这些后来者，可以向各方借镜学习。

然而，这三地的经营环境差异甚大，市场动态大相迳庭。诚如早前阐述，与拉斯维加斯的博彩业以及包括各种表演和演唱会等的娱乐事业相比，其购物业务占较次要的位置。杜拜是本人过去20年经常到访的城市，许多消费者并非来自杜拜酋长国。毕竟，当地人口实际不多，其购物商场吸引邻近酋长国如沙迦和拉斯海玛，以及沙地阿拉伯与阿曼等其他国家的消费者到来。问题是，同一位消费者相隔多久才再来光顾?每三个月抑或每半年?在中国，人口密度能确保数以十万计的常客流量唾手可得。如购物商场拥有足够的魅力，这些顾客喜欢便可轻易地每天前来光顾。

在比较中国与其他国家的购物商场时，本人应顺带补充一点，本人敢说我们的物业的建筑超群绝伦，世上绝无仅有。我们旗下每座购物商场皆可被视为优质的公众艺术品。除了在购物商场内外放置出众的雕塑外，我们整幢建筑也是极具规模的艺术杰作。本人相信这点无人异议。如此重视建筑物的形态和外貌的购物商场发展商，实在寥寥可数。

尽管这种设计和建造可能会令我们花费更多，但长远而言仍有利于业务的发展。首先，全国各地很多市政府领导希望我们可在其城市发展，协助美化当地的环境。我们塑造的市内风貌有效地提升了他们的城市形象，使他们在北京的领导层面前更为出众。此举亦不会损害他们个人的仕途发展。他们对 恒隆 品牌的项目在其城市发展的渴求，使我们在争取土地方面略占优势。

在公众层面，我们认为在一个城市设计和兴建非凡亮丽的建筑，能达成我们回馈社会的目标，成为尽责的企业。不论当地市民是购物商场顾客与否，也能享用我们提供的服务。当社会日渐繁荣，大家便自然地开始追求美感，此乃人的本性。我们会对此加以推动，协助建设更和谐的社会。

我们明白在许多国家，发展商没有机会在市中心设计和建造建筑风格出类拔萃的购物商场。这正是欧洲大多数主要城市面对的情况。由于当地的历史，在市中心寻找面积宽广的土地几乎不可能。这也是为何整个欧洲大陆几乎没有此类大型购物商场的原因。在过去十年左右，伦敦终于有数间颇具规模的购物商场落成；这些购物商场大致都位于市中心，室内装潢美仑美奂，却忽略了外观。原因是其位置与邻近建筑相距甚近，消费者和其他市民没有足够的空间欣赏建筑物的外貌，因此花费资金在外观上是没有意义的。

中国面对的情况则不大相同。在过去20年至 0年里，所有主要大城市的市中心都已改头换面。古老简陋的建筑物几乎一扫而空，让路给较新的建筑物。可惜的是，后者的设计和建造质素大多差劣。但这却可让如我们这群勤勉认真并以长期拥有物业为本的发展商，建造漂亮的大型建筑。难怪我们的每座购物商场都赢得国际和国内的设计奖项。

尽管有所偏颇，本人作为建筑酷爱者，对公司在内地建造的物业无一不爱。美感是十分主观的看法，因此本人不能期望旗下每个物业均被各人喜爱，但大概没有人会反对我们每个项目都是名副其实的建筑地标。

诚然，我们必须平衡美感与实用性。我们从不忘记公司是自由市场经济竞争下的商业企业，所以我们的购物商场的设计必须塑造高效的实用空间，让租户销售产品之余，我们亦可获得优厚的租金收入。过往的经验足以证明我们能够掌握这个平衡，毋须为美感而牺牲收入。我们对旗下所建的物业均感到自豪。本人认为没有其他购物商场的发展商能拥有像我们般如此出色的物业组合。

着重建筑外观，并不代表我们忽略室内空间。我们时刻谨记，租户才是购物商场的主角。我们不会与他们竞争，反之会为商店和消费者营造一个亲切舒适的环境。以往，我们曾犯过设计上的错误，亦从中汲取了教训。有些错误难以完全纠正过来，使我们无奈接受部分瑕疵。然而，我们所汲取的经验会令日后的项目更上一层楼。

展望

早前本人提及，内地零售销售的复苏及管理团队的强化，均对我们未来的业务发展有利。在此本人可以补充一点，或许最近闭幕的第十九次党代表大会的议决，可让社会持续稳定。若这点属实，那么我们在未来数年将有天时地利之优势。

然而，我们难以相信人生总是一帆风顺。毕竟，审慎行事对任何管理层而言均有利无害。这可让头脑时刻保持警惕和灵敏。

可以肯定的是，中国的体制易于出现 黑天鹅 事件。从1950年代到1980年代，每十年便发生重大事件，部分影响更持续超逾十年。事实上，近 0年来，中国在社会和经济方面相对和平稳定，这本身就是一项奇迹。我们只能希望好景常在，近期的发展颇令人鼓舞。

一些偏颇的外国读者读到这里，部分或会仓促下定论，认为中国的体制差劣，而且不能够持续发展。在西方，市场的主导权较大，决策权较分散。他们认为他们的机制因此更安全稳妥，事实却不然!这些人忘记了，仅仅在十年前，金融市场就是在自由市场原则的运作下，令全球经济推至全面崩溃的边缘。就好像马来西亚于1997年至2002年亚洲金融危机期间，拒绝对外开放市场而保住经济一样，中国在2007年至2008年全球金融危机期间，因与全球金融市场的关系尚未整合如今，而得以幸免。

全球金融危机的震央，正正位于自由市场的 首都 纽约市的华尔街。是次危机对全球经济造成的损害，远较比它早十年发生的亚洲问题严重得多。一些专家表示，部分全球经济体如欧洲，至今仍然饱受其余波困扰。这会再次在西方发生吗?绝对会!一旦发生，我们是否会像上次那样幸免于难?现阶段无法预料，但全球经济崩溃绝对是有可能的。

正值全球金融危机高峰期之时，本人获故友约翰 怀特黑德先生(JohnWhitehead)邀请，到他家中共晋晚餐。那应是2008年的夏天。相信许多读者都知道，他是高盛的前联席主席，其后更担任美国总统列根的副国务卿。毋庸置疑，他是过去数十年以来最受尊敬的投资银行家之一。席间，他表达了对全球经济崩溃的担忧。本人若能在此复述他的话!

现今全球经济面对的潜在危机，基本上源自资金过剩。二战结束约70多年来，我们见证了一个相对和平的时期，财富可以大量累积。资金增长幅度甚至超越其他生产要素，如劳工和天然资源等。 钱滚钱 已成必需。这并非说人们不愿意把金钱投资在制造业或服务业这类生产性行业上，只是现今资金处处， 钱滚钱 不仅是必需，亦是获利最丰厚的方法。

或许部分人认为，科技是财富创造的主要动力。这个说法某程度上是正确的，特别是在过去的10年至20年里。科技是唯一在创造个人财富上可与金融服务媲美的产业。然而，两者有着根本性区别。科技公司通常为社会带来实质经济价值，金融服务远不及此。大部分为金融机构带来丰厚利润的交易，纯粹由贪婪驱使，并不为广大社会创造更多价值。尽管贪婪本身并非一无是处，因为它很大程度带动了资本主义制度的运作，但问题在贪婪是无疆界的。制定法规有其必要，但我们可见，其成效不会大。另一制衡的途径是透过道德规范或宗教约束，不过人类历史已充分证明这些也是徒劳无功。

金融服务与科技至少有一个相似之处。前者难以控制，后者其实亦然，尤其是在生物科技领域。它衍生出人类前所未见的棘手道德议题;直接引起对人类本义的质疑。我们可以尝试规管，并且有此必要，惟本人担心规管未必奏效。若某些科技落入不法分子手上，情况形同核弹或比核弹更糟的东西落在坏人手里。两者皆很可能发生。

科技也大大加剧了大多数金融服务的危险，因为电脑甚至超级电脑等机器加速了金钱或资金的滚动。它好比雷电，由天空的一端击至另一端，所经之处皆被彻底毁灭。在1990年代末的亚洲金融危机期间，我们见证了小型经济体因资金流动规模过大和速度过急而导致全军覆没。这可殃及无辜的经济体，香港便是一个最佳例子。如果没有时任行政长官董建华先生对抗资金狙击的胆识，我们的经济恐怕早已万劫不复。

本人曾就此阐释过，前述的2007年至2008年全球金融危机，部分乃源于过多资金流入经济;但中央银行却以发行更多钞票作为解决方案，真是讽刺。纵使措施能解燃眉之急，却令原有问题进一步恶化，或会埋下另一场大型金融危机的伏线，届时我们未必能幸运地脱险。美国、欧洲和日本推行的第一轮、第二轮等所有量化宽松政策，会制造条件引致更多问题。在这方面，尽管中国没有受到1990年代亚洲金融危机和十年后发生的全球金融危机的影响，但滥发钞票同样难辞其咎。

随着资本增加，以 钱滚钱 的投资银行亦声势壮大。本人40多年前营商之初， 银行家 一词在商业银行界是备受尊敬的。投资银行家则被视为异类，不大受尊敬，如地产发展商一般。事实上，大众不会把投资银行家与银行家混为一谈。昔日的投资银行或商人银行以合作伙伴模式营运，其中独立合伙人须对公司所有事务负上无限责任。故此，参与者必须非常谨慎，因为他们担心失去所有，然而，这个时代已成过去。

投资银行家终究是精明之人，想到如果把合作伙伴模式转为一家面向公众的有限责任公司，便可卸除本身的无限责任。他们成功做到了。随着个人财富不再受威胁，他们可以摆脱所有枷锁，并通过杠杆把公司扩大到不可思议的规模。毕竟，资金充裕总不能闲置不理。全球金融危机就是这样演变出来。

在此过程中，这群新晋的 银行家 为自己累积了庞大财富。有了这大笔资产，他们现在更理直气壮地自称为 银行家 。时移世易，这个昔日被商业银行家唾弃的职业，如今却令他们趋之若鹜。

另一群 输家 是早期备受尊敬的老式投资银行家，如上文提及的已故的约翰 怀特黑德先生(JohnWhitehead)。本人怀疑他的个人净资产还不及其旧公司继任人的十分之一。怀特黑德先生过往的一些同事有无尽贪念，最终令自己蒙羞。可惜这门专业如今在大众的眼里已变得不尊贵。

相信无人能否定投资银行在经济上担当必需的角色。事实上，随着全球货币供应增加，这群资本市场营运者的地位日益重要。资本的规模和流转的速度，使投资银行家势力雄大。意识到这个新的现实，数位美国总统曾委任投资银行家出任财政部长。自1981年起，12位财政部长中有6位来自这行业。资本市场地位高于传统银行体系，投资银行家优于商业银行家，群雄逐鹿就此定夺，胜者为王。

在中国，过去20多年，许多出类拔萃的年轻人都向往成为投资银行家，当中不乏高官要员或商界钜子的子女。鉴于投资银行家本身对社会贡献不多，本人总是奉劝身边的年轻人不要投身此行业，他们从中所学的大部分不是真材实学。(很大程度上，这个专业的价值乃建基于他们创造的金融工具的全球分销网络，可是当中大部分问题多多。)惟本人的意见鲜获接纳，毕竟在投资银行赚到的金钱，远较其他几乎任何工作的为高。

本人的儿子文博是少数接纳本人劝勉的人之一，他现时是本公司一位能干的执行董事。大学毕业后，他在北京进修中国语文，随后在纽约市一家非牟利机构工作了一段短日子。之后，他在上海加入了一家顶级会计师事务所，后来为一家环球商业银行效力。这两个行业均为身怀抱负的新晋行政人员，提供实实在在的业务培训。在他最初踏足商界时，投资银行的入门级职位的薪酬，较会计师事务所同类职级的薪酬要高出四至五倍。

为了创造或合理化其超高薪金，尤其花红，这些银行家的交易便要愈做愈大。以现时资本流动的规模和速度，有可能对整个经济体造成严重破坏。现今高杠杆操作令金融资产的规模远大于实体经济。2007年全球金融危机正是这样形成的。

加强监管是几乎普遍主张或采取的补救措施。本人当然明白此必要性，但同时亦质疑单靠此项措施的成效，皆因有时间上和智慧上的落差。首先，要有金融工具出现，方能监管。除非所有金融工具必须事先得到监管机构批准，但此举未必可行，否则监管措施会有滞延。许多金融工具看似无害，惟经过时间考验及实际运作后，其真本色，包括其带来的意想不到的后果才一一显现。届时，或许已对经济造成重大损害。

此外，投资银行职位的薪金通常冠绝各种行业，自然会网罗各顶级学府最出类拔萃的人才。入职以后，竞争氛围和工作压力更能令他们处事机敏。反观政府职位或半官方机构职位提供的薪金未能媲美投资银行。结果，除了少数例外情况，略逊一筹之辈反成为监管者。超级联赛队伍与次级联赛队伍对垒，结果可想而知。且不说一旦双方争论不下或需对簿公堂时，资金更雄厚的一方可聘用顶尖律师，占尽上风。

若当真如此，单凭监管并不足以解决问题。那我们该怎么办?我们必须先认清问题的根源。本人一直认为，根本问题是社会，尤其是西方社会，不断要求更大的自由度。在西方社会，几乎无人敢公开地说社会已有太多自由;在东方社会亦只有极少数人有此勇气。毕竟，此举与现今社会的主流思想背道而驰。任何人胆敢道出忌讳，指出我们已有足够甚或太多自由，均会受大众谴责。在这方面，我们似乎没有自主思考和自主发声的自由，思想和言论由社会规范。人人必须完全政治正确。鲜有人有挺身敢言的道德勇气，去指出大众普遍认为是对，但事实上明显是错的事情。

这正正是现代奴隶思想。政治正确绝非中国独有，西方社会的政治正确来得更隐晦却更有力。两者分别在于，东方社会大部分人即使顺应社会风气而行，又或许被政府潜移默化，心底里却明白自己可能是错的。在西方社会，大部分人根本不知道自己是错的。事实上，政府、学者与传媒往往互相渲染，掩盖真相。真相已不再重要;政治正确才重要。

当这套理念应用到本身已经强大的资本市场，则变成提高市场效率的不断苛索。效率越高越好，自由越多越好，规模越大越好，速度越快越好，而一切尽可能在毫无制约下运作。超级电脑在交易运作的应用，将市场推向更高效率的 正确 方向，却似乎无人过问，或敢于提出这道问题:我们会否已经太自由、太有效率、太大或太快?电脑不能发问，只有头脑清晰、秉持客观公正的态度、具备相当的常识及道德坚持的人，才懂得问这道问题。如果普罗大众不敢提出这些理智的问题，那么金融市场早晚会把我们卷入灾难性的旋涡。本人担忧下一次金融危机或会较2007年的更严峻，从中可能需要数十年才能复原。

迄今为止，本人不仅未能在西方听取到足够的理智声音，而事实上，自以为是的美国还一直指责中国等部分亚洲国家，不求进步或不改革以符合其西方标准。这是何等的骄傲自大，尤其看看他们一手造成的2007年全球金融危机。

幸而中国对上文提及的危机，似乎早有警觉，故此只选择性地采纳西方国家的部分建议。举例而言，中国饱受各方压力，要求开放其资本帐户，让人民币可自由兑换，但中国至今尚未同意。本人认为，若西方国家再陷入另一次系统性金融危机，中国凭借其庞大的经济市场和充裕的流动资金，将被视为稳定市场的明灯，甚或能够拯救西方国家于水深火热之中。或许西方国家尤其是美国，需经一役才长一智，明白到不只是它们那套金融系统才是金科玉律，每个金融系统皆有其长短得失。

话说回来，中国亦要面对其本身特有的风险。正如西方市场可以衰落，中国的政策决定亦然。本人颇肯定前者将再次发生，而其复苏可能比以往更难。同样地，本人颇相信中国某些政策错误早晚会影响我们，希望北京领导层能及早认清问题，并即时采取纠正措施。这正是中国近年多次做到的，而金融系统普遍有足够灵活度逆转形势;政治意志和执行手段皆具备。

话虽如此，作为一名商人，本人须与同僚议定是否继续在中国内地投资。至今，我们的决定是非常肯定的。比起政策错误，我们对市场的周期性波动不太担心，即使是如过去六年的寒冬。我们知道春天早晚会回来，事实也是如此。

在当前的业务方面，本人衷心相信，旗下所有物业将来会获得满意表现，甚至指日可待，其中包括昆明的恒隆广场及武汉的恒隆广场两项在建的物业。诚然，本人想不出任何理由旗下物业表现会逊于预期。

较不明朗的是我们能否以合理价格购置优质地块。尽管这不损害我们短期至中期的业务，因我们还有很多土地在内地尚待发展，但我们的长远发展或会受到窒碍。无疑我们日后定会购置土地，可是时机和结果均不确定，这对我们的意志力将带来考验。我们须恪守过往行之有效的发展策略，同时亦需要开拓创新思维。

本公司内部面对更迫切的挑战是管理层继任的问题。其实，我们近年已花了很多心血，确保近乎每一个中至高层管理职位在有需要时，短时间内便有替任人选。毕竟，疾病和意外事故是难以预料的。我们因此更应该为最高级管理层的数个职位制定继任规划。

就此，董事局正密切监察情况。事实上，仅由独立非执行董事组成的提名及薪酬委员会正直接参与物色和委任合适人选的过程。过去，本人曾汇报此委员会如何专责决定所有执行董事的薪酬方案，包括其薪金、花红和股票期权，这当然包括同为执行董事的董事长。在此应强调，委员会的提名功能责任绝不轻松。事实上，其影响远较厘定薪酬为大。

大约八年前，本公司前董事总经理、现任独立非执行董事袁伟良先生退休，就是一个例子。他给予我们充裕的离职通知期。其后，本人和袁先生与提名及薪酬委员会紧密合作，连同公司主要股东的提名及薪酬委员会物色继任人选，共同委任母公司及本公司的董事总经理。事实上，所有非执行董事均参与其中，部分更紧密参与。

尽管最佳过程并不能保证最佳结果，但会增加成功的机会。当时的董事局最终一致委任陈南禄先生，他曾担任一家非常成功的航空公司的行政总裁。

恒隆的长期股东和观察者都知道，本公司沿用至今的业务策略是袁伟良先生协助制定的。我们在上海兴建的两座商用物业无与伦比，令人趋之若鹜。我们巧妙地为1997年的市场衰退作好周全的资本准备，然后趁市场低位购入香港顶级地块，并获利甚丰。他在2010年年中退休前的六年间，以极为合理的价格购入内地数幅优质地块。至今，我们尚有部分地块仍未完成兴建。

袁伟良先生选择在上海以外的首个内地项目竣工前退休。犹记得我们那时同时兴建多座物业，惟管理团队的发展却远远滞后，在这重要关头，陈南禄先生加盟了本公司。他的管理和经营业务的专业知识正切合我们所需。自他上任后，本公司脱胎换骨，迎合现今业务的需求。

董事局当然会时刻监察情况，以确保本公司的业务营运畅顺。

另一相关议题是董事局的组成，这点对我们尤为重要。我们的董事局是真正发挥功能的机关，克尽己任，与许多其他香港上市公司不同。这正是多年来我们连续获着名的业界机构选为最佳企业管治公司的原因。

除了继任规划和高级管理层的薪酬外，董事局也积极参与本公司的所有重大决策，如风险管理、资本架构、成本控制和组织架构等。为此，我们招揽了社会各界与公司业务息息相关的人士加盟。我们拥有一些本港顶尖的经济学家、会计师、律师、工程师、银行家、投资者和社会领袖，他们都精通香港、内地甚至全球各大经济体系。我们仍希望吸引其他数个行业和专业的精英加入。本人在成功物色和委任新董事局成员后，将会再次汇报。

假以时日，我们需要吸纳新血。多年前，我们已制定年龄和任期限制，但这样并不足够。零售业务行情瞬息万变，加上科技应用现今大行其道，因此我们有需要委任更多年轻和深谙科技的人士加入董事局。

工作经验和创新思维必须相互平衡。本人相信，某些在机构工作累积的经验和智慧，都是任何公司赖以成功的关键，地产业亦然。我们拥有长期资产，而市场周期长，往往波幅亦大，要经历整个市场周期一般需时六至八年。任何行业新晋大多缺乏必要的历练。这点是保留资深成员，并同时引进年轻新血的论据。后者带来崭新专业知识之余，亦可逐步累积所需的经验。

股息方面，本人于六个月前曾向股东阐释董事局取态审慎的原因。不少市场分析员无视本人的意见，对此我们别无他法。我们一般会听取投资者的建议，惟不会完全被他们牵着走。偶尔他们的利益考量与本公司的有别;管理层并不打算向董事局建议措施，以满足部分投资者的某些短期愿望。对此，董事局与管理层理念一致。

纵然本文已谈及很多企业管治的事宜，容许本人在此阐述最后一点。本公司的长期追随者深明恒隆是透明度最高的公司之一。这亦是为何本人一年两次撰写致股东函的原因，而篇幅远较大部分甚至全部同侪的长。当然一篇信函的质量不能单看篇幅长短，但我们可算是同业中最开明和最坦诚的，这点毋容置疑。我们不仅没有别处常见的陋习，有意或无意地误导我们的读者，本人更一直竭尽所能，透过撰文、与分析员或传媒会面的公开场合等渠道，阐述管理层的举措和主要想法。部分人士如选择不相信本人所言，那是他们的权利，但不能说本人没有向他们道出本公司对重要议题的想法。

在每六个月向股东撰写这篇致股东函时，本人每次都会尝试论及一、两项对我们业务意义重大的议题，这超越只论及我们业务、行业与经济的表现和分析的平常报告。有时候，本人或许还评论可能影响我们的国家或地区发展的情况。我们的大股东恒隆集团的致股东函也是如此。

举例而言，在这篇信函中，本人便论及了继任规划、董事局的组成和较次要的建筑风格。六个月前，在恒隆集团有限公司的致股东函中，本人剖析了 一带一路 倡议。近年本人在不同的时间讨论了诸如电子商务(恒隆地产2016年年报)、董事局组成模式(恒隆集团2016年年报)、企业风险管理(恒隆地产2015年年报)、可持续发展(恒隆地产2015年年报及2006 2007年度年报)、房地产 基因 (恒隆地产2014年年报)、企业文化(恒隆地产2014年年报)，以及企业资源规划系统(ERP)(恒隆集团201 年年报)等等的议题。

当然，本人不能期望所有读者都知道本人过去曾阐述的内容，而本人也无法在每篇致股东函中都涵盖每个议题。因此，本人会定期重复某些关键议题，或指引读者参阅本公司或恒隆集团过往的信函。

回到目前的展望:本人并不预期2018年的租金收入与去年有太大差别，最可能的结果是温和增长。此后，零售市场复苏所带来的正面影响应该很快来临，而溢利总额将再次视乎蓝塘道项目的销情而定。

在香港，山顶广场的大型翻新工程将于2019年年底完成。至于我们现时拥有大约85%业权的淘大工业中心，我们正拟定计划，重新发展该地段。

无锡的恒隆广场第二座办公楼将于2019年年中完成。我们正筹划发展购物商场和办公楼以南的第二幅土地，桩柱和土壤测试正陆续进行。

在建项目均进展顺利，只有轻微延误。昆明的恒隆广场预计于2019年年中开幕。到目前为止略超过 0%的零售空间已承租，零售商的反应令人鼓舞。其办公楼预计在购物商场开幕后的三至六个月内启用。

武汉的恒隆广场的购物商场及其办公楼亦将于2019年年底或2020年年初开幕。上海的港汇恒隆广场的优化工程将于2019年年中竣工。本人期望提升租户档次，引入更多顶级时装品牌。

上述所有项目将显着扩大并改善我们在内地的投资组合。由2020年开始，此后连续多年，租金收入应会攀升，利润增长亦会紧随其后。本公司的另一个增长阶段应该很快就要到来。

董事长

陈启宗

香港，2018年1月 0日

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